重新审视DeFi：Web3商业模式发展现状与未来

大家好，欢迎收听微小发报道的 WEB3 Mint To Be。今天我们继续深挖 Web3 世界的奥秘，寻找那些隐藏在热点背后的逻辑和多元视角。让我们一起探讨 DeFi 这一 Web3 商业模式最成熟的赛道现状与未来。

在本期节目的第二轮中，我们将目光聚焦于 DeFi。上期我们聊了 Crypto AI，接下来会邀请不同领域的嘉宾探讨 Meme、公链、Depin、游戏&社交、Payfi 以及 Web3 政策等话题。

小提醒：今天的讨论不代表嘉宾所在机构的观点，提到的项目也不构成投资建议哦。

Alex： 今儿我们要聊的就是 DeFi。这次请来了 DeFi 的 OG 民道老师，他之前在节目里和我们聊过 AAVE 和稳定币。民道老师，给大家打个招呼吧！

民道： 大家好，很高兴再次来到微小发报道聊 DeFi。距离上次我们讨论已经过去一段时间，DeFi 的变化相当显著，今天我想和大家分享一些总结和观察。

对 DeFi 的理解与阐释

Alex： 太棒了！我们的听众中有不少对这个行业还不太了解的新朋友。民道老师您在 DeFi 领域已经实践多年，如果身边有对加密货币或 Web3 不太熟悉的朋友来问您什么是 DeFi，您会如何用他们能理解的方式来介绍呢？ 微小发报道：

对话中的民道提到，每个周期他总是要面对一个难题：如何向新朋友解释比特币、以太坊和DeFi。尤其在比特币创下新高的时刻，很多人对DeFi产生了好奇。💡

比特币的理解：
民道认为，许多人对比特币的概念是清晰的——它是一种非主权货币，类似于电子黄金，构建在去中心化系统上。当朋友们问到DeFi时，他通常会用比特币作为类比：比特币是去中心化的货币，而DeFi可以视作比特币的扩展版，涵盖了传统金融中的交易、支付、借贷等服务。可以想象，DeFi就是一个应用版的比特币，很多人也能轻松理解这个说法。🔍

从零开始的解释：
如果有人对比特币完全陌生，民道会从去中心化和非许可的角度入手，但他觉得如今大多数人都能通过这个比喻抓住DeFi的精髓。

Alex接着问，既然比特币被称为电子黄金，DeFi相较于传统金融的便利，究竟提供了什么额外的价值？🤔

民道的看法：
作为传统金融出身的人，他指出，传统金融其实存在严重的过度监管，比如现在开个银行账户难度大增。在美国，许多科技企业，尤其是币圈的企业家，遭遇了所谓的“debank”现象，完全失去了银行服务。他认为，与十年前相比，传统金融服务变得越来越难用，门槛和阻力也在加大。📉 DeFi vs. 传统金融 🤔

本质区别：DeFi 的核心在于它将金融简化为一个信息网络，而传统金融则把这个网络割裂开来。不同国家的监管、银行的政策差异使得信息的流通变得困难重重，几乎像是被封锁了一样。而 DeFi 则是将金融的本质还原为信息的自由流动，打破了所有障碍，非许可的特性让信息传递像光速一样高效。💨

效率提升：在 DeFi 中，无论是交易、资产发行还是借贷，信息的传递都是无阻的。与传统金融相比，这种效率提升简直是成千上万倍！🎉

案例分析：看看 DeFi 应用与传统金融的对比，像借贷和银行、交易和交易所。美国的股票交易所还得遵循假期规则，普通人难以同时交易各国的股票。但在 DeFi，国界根本不存在！🌍

信息论视角：从信息论的角度看，DeFi 将金融还原为信息的传播。传统金融的信息传递效率远低于光速，甚至连声音的速度都达不到，因为处处都有监管和国界的阻碍。而 DeFi 的设计则使信息能够以光速传递，显著提升了资本效率。🚀

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DeFi 赛道现状 🔍

Alex： 嗨，我们聊聊 DeFi 目前的情况吧。现在的 DeFi 可以说经历了两轮发展，上一轮（2020年、2021年）是 DeFi 的黄金时期，很多新项目如雨后春笋般涌现，但能存活到现在的却屈指可数。现在的新项目数量相比之前大幅减少。民道老师，您怎么看待 DeFi 赛道的整体状态？ 民道认为，DeFi赛道的发展与科技，尤其是金融领域的创新有些像。最开始时，各种叙事纷纷涌现，大家对这些叙事还没有清晰的认知。回想DeFi Summer，那段时间每天都有新玩法冒出来。然而，当竞争加剧后，最终留下的只有几个经过验证的赛道。

通过这两个周期的观察，发现DeFi的基础原语并没有超越2019年。当时正是DeFi的第一波浪潮，Uniswap、MakerDAO和Compound等项目纷纷出现。Compound首创了池子借贷，而Aave那时名为Etherlend，专注于P2P借贷，但后来效仿了Compound的模式，才取得成功。可以说，当时的DeFi原语就是稳定币、AMM和借贷这三项。

现在来看，这三项依然是DeFi的基础，虽然出现了一些新变种，比如订单簿交易和集中流动性等改进。借贷方面，除了池子借贷外，还有隔离池借贷，但本质上依然围绕这三种方式展开。从两个周期的对比中，可以观察到两个有趣的变化。

首先，DeFi的商品化程度已经大幅提升。每当一个新链或Layer2出现，稳定币、借贷和AMM的交换功能几乎都是标配。这些产品的代码大多是开源的，像Uniswap和Aave的代码被大量复制。

其次，尽管商品化在增加，但集中度却在上升。例如，Uniswap在现货交易中的占有率以及Aave在借贷领域的市场份额都在提升。这说明，在DeFi赛道上，商品化与集中度的提高是并行发生的。虽然过去几年依然涌现出许多新的DeFi应用，但大家对DeFi的认知也在发生转变，从最初的以去中心化为核心，逐渐向De-CeFi结合的应用发展。 所以说，创新并不是不存在，实际上，赛道在基础原语层面早已趋于高度标准化。说到底，就那三样东西，且这些东西也被大量商品化，市场集中度也在逐渐提升。不过，在细分领域，倒是冒出了一些新的 DeFi 应用和赛道，这种现象在基础设施逐渐完善后显得格外有趣。

Alex： 对啊，您提到的三样东西：稳定币、借贷和 AMM 的 swap，衍生品从上一轮到现在也挺热的。您觉得衍生品适合用 DeFi 的方式来做吗？未来发展前景如何？

民道： 这涉及到 DeFi 赛道演进的底层逻辑。我之前提到过 DeFi 的第一性原理。它的核心在于应用总是在阻力最大的地方诞生。比如说，以太坊 Layer1，虽然传递速度很快，但由于 gas 费用高和吞吐量低，以太坊主网上的 DeFi 应用其实是有限的。

比如，Aave 最初的 P2P lending 失败了，反而池子模式成功了，因为 P2P lending 在高 gas 和低吞吐量的主链上根本无法运作，效率太低，个人匹配的效果不佳。同样的，为什么以太坊主网的 order book 不行？dYdX 曾尝试过，后来去 StarkNet 发展，现在又搞了一个 appchain。可以看到，以太坊主网上的 order book 行不通，反而是 AMM 成立了。所有 DeFi 应用的出现，遵循的原理是：从低频应用开始，比如借贷和 AMM，这些交易频率不高，稳定币也是大额低频交易。随着性能更强的 Layer2 或新 Layer1 的出现，中频和高频应用随之而来。 perpetual trading 的崛起 🚀

perpetual 交易为何选择在中心化交易所进行，而不是早期的以太坊主网上呢？因为中心化交易所提供了一个高频交易的生态系统，而这种环境是推动 perpetual 交易发展的关键。最近观察到，新的高性能 layer1、layer2 以及 appchain 三个赛道同时冒头，尤其是 Base、Synthetix Futures 和 Arbitrum 的 GMX，还有最近超火的 Hyperliquid，跟 dYdX 一样，基于 Cosmos SDK 开发。显然，perpetual 应用是高频性质的，离不开强大的基础设施支持。

所以，这个周期我们看到很多新的 perpetual 应用涌现。不过，我觉得这波的应用未必能跟 Binance 或者 OKX 这样的中心化交易所直接竞争，因为仍然存在性能上的差距。不过，像 Hyperliquid 这样的 appchain 可以提供接近中心化交易所体验的服务。随着这些应用链的崛起，未来 perpetual 交易有可能与中心化交易所相抗衡。虽然无法完全一比一对比，但在性能上，体验上会越来越接近。

DeFi 的未来潜力 💡

Alex： 其实从 2019 年到现在，DeFi 的三大主流应用类型变化不大，很多人认为基础创新已经完成，未来不会有太多新奇产品。不过，还有人持不同观点，认为 DeFi 的潜力远未释放。对于这种看法，你怎么看？如果 DeFi 还有很大的增长空间，它的驱动力会是什么？又将如何演进呢？ 民道：实际上，DeFi 的基础层面依然是基于区块链架构进行构建的，它是一个个区块（block by block）相连的体系。因此，为什么基础范式层面的创新不多，主要是因为无论是以太坊主网、layer2 还是 Solana，都遵循着这种构建模式。不过，这个周期的 DeFi 和之前的几个周期相比，大家对 DeFi 的理解已经发生了显著变化。以前我们称之为去中心化金融（decentralized finance），但现在似乎并没有把“去中心化”当成核心要素。

更值得一提的是“无权限”（permissionless）。我观察到这个周期有一些颇具创新的项目，比如 Pendle 和 Ethena。Pendle 是一个利率互换协议，涉及固定与浮动利率的交换，类似于固定收益协议。Ethena 则是一个典型的做 USDE 稳定币的项目。其实，它的稳定币策略，我从 2014 年进币圈以来一直在做，就是基差套利（basis point）。在交易策略方面，从比特币的诞生起，市场一直在进行现货与期货的基差套利。Ethena 将这一策略转化为代币化形式，让之前仅供交易者使用的内部策略实现民主化，市场也能够捕捉比特币及其他货币波动所带来的收益。

如果问起以前的周期，没人会把 Ethena 看作 DeFi 项目，因为它的基础架构是建立在中心化交易所的套利之上，尽管资产有托管，但并不是通过合约来托管，而是通过托管机构。由此可见，从架构层面来看，它并不算 DeFi。然而，从代币化的角度来看，每个人都可以使用它的币进行铸造或交换，这又符合 DeFi 的特征。因此，我认为大家可以称这类应用为 De-CeFI 或 Ce-DeFI。在这个周期里，像比特币生态的一些项目和 liquid-staking 的多个项目，很多都是走这种路线的。 DeFi 发展 🔍

我们可以看到，DeFi 的定义如今被大幅扩展。过去这个周期，DeFi 的 TVL（总锁仓价值）受到了诸多因素的推动，尤其是像 liquid staking 这样的项目，以及我提到的 Ethena 和 RWA 上链项目，它们对 DeFi 的复兴贡献巨大。DeFi 的演变从最初的去中心化金融，演变为开放金融，现在已成为中心化与去中心化的混合体。从这个角度看，未来可能会出现许多有趣的细分机会。不过，若从原教旨主义的 DeFi 角度来看，选择确实不多。

去中心化稳定币的赛道曾经几乎无人问津，特别是那些极具风险的 Ponzi 稳定币项目，如今更是寥寥无几。与当年的 DeFi Summer 各种层出不穷的链上治理去中心化稳定币相比，现今的定义变化下，DeFi 赛道仍然涌现出许多新应用，且 TVL 也在迅速增长。🚀

Solana DeFi 发展限制 🛑

Alex： 民道老师提到 DeFi 定义的变化，另外，DeFi 提供的价值也从去中心化转向了无许可与便捷性，人人可达。我之前一直在思考，Solana 与以太坊的差异在于，Solana 的节点相对集中，而以太坊的分散性使其有更强的抗审查性。不过，用户体验来看，去中心化似乎并不那么关键，Solana 在可用性和体验上表现优异。

然而，即便在这个周期，Solana 的 DeFi 进化似乎与其生态业务数据并未形成强共振。无论是 DeFi 的 TVL 还是链上稳定币，似乎都没有迅速发展，与以太坊的业务数据相比，Solana 的 DeFi 进化相对缓慢。对此，您认为可能的原因或限制因素是什么？🤔 民道：其实，大家对 DeFi 的误解蛮大的，很多人觉得只要链速够快，资金就能轻松转移。我们从2019年开始做 DeFi，发现其实它和所有金融企业一样，运行越久，用户的粘性越强。金融企业的粘性其实是安全门槛在不断提高。比如说，如何判断一个 DeFi 系统是否健壮？以太坊的 DeFi TVL 接近2000亿美金，意味着这里有2000亿美金的奖励，吸引黑客攻击。但这 TVL 不是白来的，以太坊在此过程中可能损失了几百亿美金，才建立起了这么高的护城河。

为什么 Solana 无法迅速迁移过来？因为整个信任成本和安全成本的粘性都很高。这也是以太坊的价值所在，只要有足够的时间运作，这些 TVL 很难转移。而且，我觉得还有个关键问题，就是我用过几个生态的新应用，交互体验上，像 Base 或 Arbitrum 的链不逊色于 Solana。Gas 费用在 Base 上甚至更低。唯一的问题是什么呢？

我觉得主要是在用户认知方面。Solana 的链结构简单，不用担心 layer 1 和 layer 2 的混淆，但以太坊就复杂了：Arbitrum、Optimism、Base、Superchain……一大堆。对于散户来说，这些概念可能会造成混淆。回到你刚才提到的，为什么 TVL 和 DeFi 不能快速迁移？网络效应在这里很重要，还有 Solidity 作为开发语言，拥有最全的工具、最多的审计案例和组件。这让像 Solana 这样的链想要完全复制，难度非常大。而且，最根本的问题是，为什么以太坊要走 Layer 2？未来更多企业想发链时，他们不会把所有金融基础设施搭建在 Solana 上，而是会选择自己发链。 在这种情况下，选择一个强大的公链是明智的，比如说可以考虑在以太坊上搭建Layer 2。在这样的背景下，若能找到更多的TVL（总锁仓价值）和组合型应用，Solana想撬动以太坊的TVL，难度可想而知。其实，TVL之间的网络效应是互相制约的，不是单纯地说某链的币涨了，应用就都转移过去了。最近有趣的是USDT，它正在整合多个链的币权，将其他Layer 1的USDT大量迁移到以太坊主网，显然安全性是一个重要考量。

这种DeFi的粘性和安全性，让其他新兴Layer 2即便体验再好，也难以在短期内撬动现有的生态，更别提以太坊上有许多Layer 2在性能上甚至不逊色于这些新Layer 1。

MOVE语言的优势

Alex： 明白了。现在我们看到很多公链使用MOVE语言，甚至有一些EVM兼容的MOVE L2已经出现，最近Movement还上线了Binance。MOVE语言一直强调在构建DeFi和各类金融服务时，相对于Solidity语言更具安全性。作为开发者和创业者，您觉得MOVE语言的这一优势对开发者吸引力大吗？

民道： 我们关注过多个生态，包括与Solana团队的早期接触，他们使用Rust语言，很多人认为Rust的表达能力比Solidity强很多，能够实现更多功能。不仅是MOVE，像Tezos等新公链也推出了自己的新语言，旨在进行形式化验证。然而，这些新语言往往很快就消失了。核心问题在于，难以严格界定哪种语言在架构层面有先天优势。对开发者来说，最重要的仍然是时机。 你越早开始用，solidity 这块儿的坑，咱们的开发者们已经用真金白银填得差不多了。你说这不安全吗？从开发的角度来看，我可不这么觉得。毕竟，案例多、工具全、自动化审计也不少，审计公司和黑客们也在呢。比如，发个 bounty，solidity 方面的白帽黑客至少有几万个，而 move 和 solana 生态下的可能就几百上千。

安全这事儿本身就是个变量，没有绝对安全的语言。关键在于新的语言怎么构建自己的护城河。要是没有足够的启动势能，那就像湿柴火一样，永远点不着。这样一来，安全也就变得不确定了，毕竟 solodity 的案例足够多来验证。语言本身没有绝对的好坏，反而如果某个语言达到了网络效应，要被取代可难了。这也是为什么最近像 Monad 想把 solana 的高性能架构与 EVM 兼容。你会发现，很多新项目在试图构建新的高性能公链基础设施，比如 EVM 兼容的执行环境或新的公链。

美国政局更迭对加密领域的影响

alex： 明白了，你提到的 Monad 和 Movement 确实有这个趋势。今年政策变化挺大的，11 月川普当上总统，共和党也在参众两院占了多数。美国对加密产业的预期明显改观，最近第五巡回法院还裁定 OFAC 对 tornado cash 的制裁违法。你怎么看美国政局的变化对 DeFi 和整个加密领域的影响？乐观的方面有哪些，风险因素又有哪些呢？ 民道认为，从乐观的角度来看，当前的局面已经超出了他最初的预期，简直是川普牛市的盛况。他提到，川普的家人，特别是Donald Trump Jr.，已直接参与了 DeFi 项目，甚至川普的小儿子Baron也在NFT领域有所涉猎。这种家庭渗透对川普在圈内的影响力显然是巨大的。此外，像Vance和David Sacks等PayPal mafia的成员也在这个空间内活动，显示出川普周围的角色基本都是支持加密货币的。因此，民道认为，在政治层面上，这比他预想的要乐观许多，甚至有点担心这种乐观是否会过头，特别是比特币是否会被纳入美国的储备。

他进一步分析，这个周期看似没有天花板，甚至可能打破币圈以往的四年周期。他预测，立法方面可能会推出针对加密货币的全新监管框架，而不是像当前SEC那样把加密货币强行纳入证券法的监管体系。如果这一点实现，可能不仅对DeFi，对Web3的发展都是个好消息。不过，从悲观的角度来看，加密货币已经不再是一个非党派政治议题，而是变成了两党的分歧。

民道对此颇感担忧，认为在即将到来的大选中，共和党与民主党之间已经形成了对加密货币的对立阵线。如果四年后共和党表现不佳，政策是否会被重新调整，这个话题变得越来越难以回到中立的状态，已成为两党之间的核心争议。

Alex也表示，川普的未来不一定只在四年内，可能会延续到2026年的中期选举，届时共和党在议会中的席位能否保持也将面临挑战。 微小发报道
对呀，民道提到的这次运作，真的是让人感到震撼。不仅是川普上台的事，还有在参众两院的 Lobby，感觉美国政坛对 Crypto Lobby 已经有点“敬畏”了。这个“敬畏”可不一定是好事，可能反而是一种负面的情绪，觉得影响力实在太大了。尤其是 Ripple 支持的几个 Lobby 团队，在这次美国参议院的选举中，胜率竟然高达85%！这意味着他们支持的100位 Senator中，85位都能顺利入选，真心有点可怕。这也预示着将来那些反对 Crypto 的人可能无缘美国立法，这很可能会激起民主党和反 Crypto 派的反击。

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Alex 提到 Fair Shake 已经在筹备2026年的中期大选，准备了几千万的筹款，看来他们是提前布局了。

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民道认为，这其实是个好消息，不只是行政层面，立法层面也已经深入其中了。

比特币进入国家财政的进程猜想

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Alex问道，最近大家都在关注比特币进国家财政的这一进程。现在不仅是国家层面，各州也在积极准备比特币法案，像宾州和加州已经在众议院层面提交了立法。那么，您对这四年内能否在国家层面立法持乐观态度吗？

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民道回应说，如果是在州层面立法还比较容易，但国家层面，可能就没那么简单了。他认为美国有一股强大的力量，普遍认为比特币虽然叫做电子黄金，但其实还是被视为非主权货币。这个定位本质上是在抵抗法币的贬值，而大多数美国人希望美元能继续作为国际储备货币，这两者之间显然会有冲突。 在美国政坛，许多人持有一个观点：比特币，虽然被称为“电子黄金”，但最终的对手其实是美元。💵 这是因为比特币的增长空间是建立在法币贬值的基础之上的，所以在这方面，阻力还是不少的。川普是否会坚定推进这个观点还不确定，按照他的风格，可能会全力以赴，但这不仅仅是总统的决定，还需要立法的支持。

• Alex: 我也同意这个看法。许多被美国制裁的国家，比如俄罗斯和伊朗，正在考虑将比特币作为国家储备的潜在选项，他们的目标是美元，用比特币作为储备确实会对美元的地位形成挑战。🚀

• 民道: 没错，现在大家把比特币称为电子黄金，其实是个聪明的策略。首先要和黄金比拼，打到市值13万亿、15万亿再说。现在谈论与美元竞争的人不多，但底层逻辑其实相同。说是黄金，其实也是电子黄金，可以无限细分，那跟货币又有什么区别呢？币圈对此不太愿意深入探讨，但我觉得美国财政部和金融界对这点看得也很清楚。

关于大公司购买DeFi项目的可能性💡

• Alex: 接下来聊聊DeFi的事儿。现在比特币ETF和以太坊ETF都已经有了，上市公司和政府持有BTC也不是什么新鲜事了。你觉得随着加密产业在美国的合规化，传统金融公司会考虑并购一些DeFi的蓝筹项目，比如Aave、Uniswap吗？或者至少有可能进行参股？这个事情在未来一到两年里实现的可能性大吗？ 微小发报道：这个话题超级有趣！我们现在看到的比特币 ETF 和华尔街、传统金融之间的关系，其实就像把比特币当成电子黄金一样，只是把它当作交易资产而已。说白了，它们之间还是有隔阂的，比特币只是一部分资产管理（AUM）而已，用户需要就给用户。

不过，这个周期中发生了一些有趣的变化。比特币和黄金本质上没啥区别，像黑石（Blackrock）这样的大公司提供不同的产品给用户，彼此之间没有直接关系。但比特币和微策略（MicroStrategy）就有点不一样了。微策略原本是个软件公司，现在却被视为金融公司，感觉也挺奇妙的，对吧？它和比特币的关系跟比特币 ETF 和黑石的关系类似，都是独立个体。但现在，比特币和微策略就像孪生兄弟一样。

👯‍♂️为啥说是孪生关系呢？关键在于它们的波动性。比特币的波动性和微策略股票的波动性是紧密相连的。比特币波动时，微策略的股票也会波动，反过来也一样。这种现象特别有意思！比特币和美国上市公司之间似乎建立了一种双代币机制，一个是比特币，另一个是上市公司的股票，就像在去中心化金融（DeFi）中玩双代币游戏，子币和母币之间的经济模型相互挂钩。🎢 特别有趣的是，比特币和微策略之间有种双代币机制的感觉，像是把比特币的波动性和传统股票的价格联系了起来。说到 DeFi，如果黑石（Blackrock）去买 Aave 或 Uniswap 的代币，我觉得这不够吸引人🤷‍♂️。我预测未来三到五年会出现 DeFi 和上市公司之间的孪生关系，简单说就是一个 DeFi 协议控制一个上市公司。可能这家公司是银行，或者做贷款和金融服务，它可以把法币直接接入 Aave，或者是某个上市交易所，它的法币可以直接流向链上的 DeFi。

这才是我认为 DeFi 和华尔街公司会形成双币机制的关键。因为现在除了微策略，像 Marathon 这样的矿机公司也开始购入比特币。微策略的策略不仅跟比特币的算力难度有关，还和比特币的价格有着密切联系📈。

未来 DeFi 更大的潜力在于「前上市公司后 DeFi」。上市公司可以作为 DeFi 的渠道进行发债、股权融资，甚至获取银行牌照，把两个世界连起来。比如川普搞的 World Liberty DeFi，可能会先发稳定币，后面是否要申请银行牌照，把这些整合到他的上市公司中，这都是有可能的。我真的觉得这在未来三到五年内会发生，尤其是在他的任期内。当然，除了他，传统的 DeFi 项目也可能往这个方向尝试。

这才是更有趣的地方，如何在机制上建立「币」和「股」的经济模型。你的 DeFi 赚钱，我的股东就能获益，而我这边的资产负债表扩大，也能帮助 DeFi 获取更多传统资金。这种组合方式，我觉得才是真正的亮点✨。 alex： 这个观点真是让我眼前一亮，听起来超新鲜又充满想象力！之前看到过股票版的btc和微策略，还有deFi版的上市公司，真是让人觉得很有趣。那么，回到那些大型金融机构对deFi的看法吧。他们现在可能更像你说的，提供比特币通道，让客户买入，实际上在做资产管理。你觉得他们会不会自己下场做deFi相关的金融应用，比如开发更强大的aave，像贝莱德这些金融机构，有这个可能性吗？

民道： 看看传统金融巨头摩根大通，他们内部早就有自己的区块链系统，只不过没连公链。现在主要用来做外汇结算，你可以把它看成跟curve的模式相似，或者在uniswap的池子里也差不多。这类应用主要是银行间的清算，我觉得这是他们的第一步。接下来就是如何把这些应用推向公链，利用公链的基础设施。这就回到我们之前说的，公链的竞争，比如solana这种单链模式，还是以太坊的多层架构，关键在于这些金融企业将来怎么接入公链。如果他们想以可控的方式进入，得自己发一个layer2或layer3，然后再接入公网。所以我觉得未来他们进入deFi肯定会在一个可控的环境里，就像现在的coinbase和kraken模式，但会更保守。这就是我认为他们进入市场的核心玩法，确实会更谨慎。 因为 Coinbase 终究是个币圈的企业，但你会发现它比 Binance 更保守。💼 Binance 在搞 BSC 的时候，玩法其实比 Coinbase 更加激进。为什么呢？因为 Binance 可能有自己的一些 DeFi 项目，自己孵化或者开发，但 Coinbase 基本上没怎么去做类似的事情。所以我觉得未来金融机构进场时，大概率会像 Coinbase、Kraken 这种。他们会搭建一个 layer2，把 DeFi 组件往上整合，可能还会用到像 Uniswap 这种开源代码。只不过可能会把权限、准入、白名单这些东西加进整个逻辑里。这样展开的方式，我觉得是大概率的。

Alex： 了解。其实像 Coinbase 和 Kraken，基本上都选了 OP 的 stack，进入了 Superchain 的大生态。您之前提到的大型金融机构若自己做链，选择以太坊大生态的可能性确实更高，对吧？

民道： 对，我觉得你说的链的性能层面，以太坊现在的 Layer 2 性能以及未来的改进完全能满足金融机构的需求。关键在于，以太坊的 Layer 2，比如 OP 和 Arbitrum 的策略差异，OP 把很多 Layer 2 的 Superchain 生态搭建起来，最终要解决 Layer 2 间的流动性联合问题，也就是链间通信，让交易能在不同 Superchain 的 Layer 2 完成，解决现在 Layer 2 分裂流动性的问题。我认为一旦这个问题得到解决，就会产生另一种网络效应，吸引更多人加入，流动性的网络效应会特别强。

还有一个就是，想要脱离这个网络的其他人可能会变得很难。这也是为什么我对 Coinbase 是否独立搞 Layer 1 不担心的原因。只要链够多，链间流动性和网络效应建立起来，想脱离其实不容易。一旦脱离，做个 Layer 1 成为孤岛，可能在现代 Layer 2 架构里也不一定更有价值。🌐 印象深刻的项目与评判标准

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alex： 最近听到的一个关于以太坊的独特见解，尤其是和sol的护城河对比，真的是让我眼前一亮。您提到的新产品也让我好奇，过去一年有哪些项目让您印象深刻？不论是老项目的新进展，还是新项目的崭露头角。

民道： 我之前提到的两个新项目，pendle和ethena，确实很有意思。pendle的模式一开始让我有点担心，因为他们推出了固定和浮动利率的产品。作为一个传统金融背景的人，我对有到期日的设计一直持有偏见，觉得在DeFi里这种产品肯定没戏，像之前很多有到期日的期权和期货交易基本都没成。最初看到pendle的固收产品，我觉得这不太适合crypto领域。但是最近的LSD和restaking协议让我改变了看法，真的发现他们找到了一个小众市场。大量的质押和再质押协议吸引了两类用户：一类是对固收感兴趣的大户，他们不想再去赌utoken的涨跌，另一类是散户，他们更偏好utoken的投机性需求。把这两个群体结合得很好，这让我意识到很多DeFi的叙事，我们可能一开始就轻易地否定了。 当然，pendle的模式不可能是最终的解决方案。无论是利率互换还是固定收益产品，最终可能会发展出一种永续的形式，比如将固收和可变收益进行分拆。就像永续合约那样，大家可以持续交易，而不是到期后再重新调整我的持仓。我觉得pendle可能也在探索新的方向。这个赛道在当前周期确实找到了一个重要的产品市场契合点。

ethena则是把我们习以为常的交易策略变得人人可用，现如今的头寸已经增长到50亿美元。他们在收益市场的代币化方面做得相当出色，从token层面和散户的可触达度来看，都是最顶尖的。我们也看到，随着他们产品的推出，交易所纷纷跟进，包括binance推出了fdusd，还有okx等，借贷市场的利率也基本锚定了费率套利的基础回报。因此，交易所也在学习这个策略。这两个产品在创新性上，确实找到了一个不错的立足点。

再说到国债上链，这个周期与deFi summer时相比，完全是另一番景象。 在 DeFi summer 期间，大家都是依靠补贴在过活，根本没啥所谓的 real yield。但现在我们注意到，MakerDAO 的收益大部分都是通过底层国债的收益来实现。这就引出了一个问题，到底这算不算 DeFi 呢？按传统定义来说，似乎不太符合。不过，这个周期我们看到一个新现象，叫 De-CeFi 的结合。就像 Ethena，它的头寸全在中心化交易所，而 MakerDAO 的国债都在线下信托托管，这也算是中心化的做法。

🤔 有趣的是，这种中心化和半中心化的结合反而解决了真实收益的问题，因为这都是实打实的收益：一个来自杠杆市场，一个来自美国国债的收益。通过 DeFi 的分发，用户能获得这些真实收益。这就让我们看到，DeFi 从原教旨主义走向务实的混合体，这个变化真是有趣。

最近一年多，有个新现象，就是以前 DeFi 必须有币，现在像 Polymarket 和 Pump.fun 这样的项目在没有发币的情况下也有强劲的收入需求。这说明了一个趋势：如果没有好的基础设施，这些项目是做不起来的。Polymarket 依赖于 Polygon，Pump.fun 则基于 Solana。随着 L2 和新技术的性能不断提升，会出现很多不需要代币，但依然提供价值的 DeFi 应用，这一点现在非常明显。

回到之前提到的，DeFi 的第一性原理是，随着性能提升，会涌现出依赖高性能链的应用。Polymarket 和 Pump.fun 就是典型代表。未来可能会有大量这种类型的项目，包括很多没有代币的 Trading Bot，依然能赚得盆满钵满。这和之前的周期大相径庭，以前没有代币几乎不可能启动项目，但现在这些应用完全不需要代币，照样找到了市场需求。💰 微小发报道

投资 DeFi 项目时应关注的关键维度 🤔

1. 投资周期：看投资的长短很重要。如果只看一两年的话，热门叙事驱动的项目可能会更受欢迎。但我更关注跨周期的项目，能在多个周期中生存的才是真正的赢家。

2. 社区重要性变化：以前我认为强大的社区是关键，但现在发现其实不然。像 Uniswap 这样的项目，市值高达百亿，却并没有一个活跃的社区。相较之下，AAVE 确实有社区讨论，但它们的护城河主要还是体现在持续创新和品牌力量上。

3. 持续创新：Uniswap、AAVE 和 Maker 这些项目，能够在每个周期中不断进步，真的是它们的一大优势。Uniswap 的市值中，约有 60%-70% 是源于品牌价值，这是其他项目无法复制的。

4. 安全性：在 DeFi 领域，安全是核心。Uniswap 从未经历过安全事故，而 Compound、Maker 和 AAVE 则有过安全事件，但这些并没有让它们的市场地位动摇。持续的安全性保障也是其护城河之一。

总结来说，能够做到持续创新和保持品牌价值的项目，在每个周期中都会不断增强其护城河。这也是为何如今市场集中度越来越高，认知度极强的项目往往能脱颖而出。🚀 配置 Defi 项目的原则💰

• 投资选择
  Alex：除了 BTC 和以太坊这些蓝筹型资产，您觉得 DeFi 领域的龙头项目会在投资组合中占据一席之地吗？我们还是聚焦长周期投资吧。

• 个人偏好
  民道：基本上不会。我不投 DeFi 的原因很简单，因为我们自己在 DeFi 领域已经投入了大量的时间和精力。所以这点上，我和其他投资人有明显区别，没必要再重复投资，更多的还是集中在公链上。

• 普通投资者的选择
  Alex：明白了。如果是普通的 Web3 投资者，他们的投资组合包括 BTC、以太坊和一些公链代币，您认为 DeFi 项目应该成为他们投资的一部分吗？

• 组合投资的重要性
  民道：我之前提到过，投资组合的构建非常重要。例如，2013 年我进入币圈时，我的投资组合中，除了比特币，30% 投入一些其他项目，包括当时的以太坊 ICO。我在那个时期投了多个 ICO，虽然数量不多，但每个都参与了，分配比例各有不同。我认为对于散户来说，构建合理的投资组合至关重要，不能全都押在比特币和以太坊上。

当然，我说的是要靠投资获利，而不是单纯追求翻倍。如果想要翻身，首先不能全都押在主流币上。有些激进投资者全仓山寨币，结果赔得一塌糊涂。我身边就有这样的例子。不过，如果他赚钱的能力很强，能承受亏损，那这种策略也未必错。全仓押注，甚至搞 meme 币或 degen 币，个人觉得这也没问题。 在投资构建方面，🙌 我觉得至少得把30%放在那些另类资产上，也就是除了主流币之外的选择。这里面，DeFi绝对是个值得重视的赛道。😏 除了DeFi，我对Crypto里还有哪些应用能真正捕获价值感到困惑。现在市场上那些所谓有真实收益、真实收入的，全都是DeFi相关的应用。所以，如果你不打算考虑主流币，只专注于山寨币，DeFi的配置比例肯定得占到50%以上。剩下的50%可以再考虑一些Degen币、meme币或者其他类型的赛道。

微小发报道，今天特别感谢民道老师为我们带来深入且广泛的分享！😄 下次希望能再次邀请他，来聊聊DeFi和Crypto的更多见解，感谢您的时间！