从2021到2025：资金费率套利的演变与复兴

微小发报道

资金费率的来龙去脉

加密货币衍生品市场的资金费率可不是凭空出现的，它从永续期货合约中诞生，目的是让合约价格和现货价格保持一致。这玩意儿的发明是为了克服传统期货合约的一些麻烦，比如到期和结算的问题，这些问题常常让期货价格和现货价格之间产生差距。

资金费率的背后故事：

• 交易所的推手： 资金费率随着 @BitMEX （@CryptoHayes 的杰作，2016 年上线）等交易所的崛起而变得广为人知。BitMEX 的永续期货合约没有到期限制，允许交易者随时持有头寸。因此，资金费率应运而生，用来拉近合约价格和现货价格的距离。

• 运作机制： 资金费率是多头（买家）和空头（卖家）之间定期支付的费用。它的计算基于永续合约价格和现货价格之间的差异。若合约价格高于现货价格（表示市场看涨），多头就得向空头支付资金；反之若低于现货价格（看跌市场），则空头向多头支付。

• 激励目的： 资金费率的引入就是为了激励交易者采取合适的头寸，帮助把永续期货价格和现货价格对齐。这样可以减少价格之间的巨大差异，维护市场的高效运转。

• 计算方式： 资金费率的计算主要依赖两个因素：利率（通常可以忽略）和溢价指数（期货价格与现货价格的差异）。不同交易所的具体公式可能会有所不同，但大致思路都是这样的。 · 演变： 资金费率现在是主流加密货币交易所的标配，比如 Binance、OKX、Bybit、Deribit 等，影响了传统金融的衍生品交易。它引入了创新的方式来管理价格跟踪和交易者行为，让市场更有趣。

资金费率在加密货币永续期货市场的稳定性和效率中扮演了超重要的角色，把它与基础现货市场紧密连接起来。

资金费率套利是啥？

资金费率套利是一种聪明的交易策略，交易者利用永续期货合约的资金费率和基础资产现货价格之间的差异来赚钱。目标是通过多头和空头间的定期资金支付来获利。

关键要素：

· 买现货 + 卖永续期货： 交易者在现货市场买入加密货币（如比特币），同时在同一加密货币的永续期货合约上做空。这就形成一个对冲头寸，交易者可以避免资产价格波动带来的影响。

· 利用高资金费率： 当资金费率处于高位（看涨市场）时，做空的交易者能够从持有多头头寸的交易者那里收取资金支付。

2021 年春季 - 套利的狂欢

2021 年春季被称为加密市场的「资金费率套利黄金时代」，因为那时资金费率异常火爆，交易者们纷纷借此机会获利。让我们看看这个时期为何如此抢眼，以及资金费率套利的运作方式：

· 市场爆炸式增长

加密市场在2021年初简直是疯了，主要原因包括：

1. 机构开始拥抱比特币和其他加密货币（像特斯拉、MicroStrategy）。

2. DeFi 的蓬勃发展和零售玩家的加入。

3. 看涨情绪驱动比特币和以太坊屡创新高。

这导致了永续期货合约的持续溢价，因为看涨的交易者在市场中占了上风。

· 资金费率高得离谱

多头头寸大幅超过空头，资金费率飙升至前所未有的高度。例如：

在 Binance 和 Bybit 等交易所，比特币的永续资金费率常常超过每 8 小时 0.1% 至 0.3%。年化算下来，回报率高达 36% 到 108%，简直是传统固定收入投资的噩梦。

· 套利环境友好

市场效率低下： 永续期货价格的巨大溢价带来了稳定的资金支付机会。 高流动性⚡️：主要交易所提供丰富的流动性，让交易者能轻松执行套利策略。对手方风险低🔒：通过保险托管和交易所钱包的引入，持有大量加密货币进行套利的风险大大减少。

交易者如何抓住这个机会💰

· 现货与传统期货对冲： 交易者在现货市场持有多头头寸，同时在永续期货合约上做空，这样在收集资金费用的同时，不用担心价格波动。

· 机构参与者的套利行动： 对冲基金、专属交易公司和精明的个人投资者纷纷涌入资金费率套利，投入巨额资金以锁定稳定的利润。

· 年化收益： 在某些情况下，年化收益率甚至超过 100%，让资金费率套利成为加密市场中最具吸引力的无风险策略之一。

繁荣后的衰退📉

到了2021年中期，由于以下原因，资金费率开始正常化：

· 市场经历了比特币在2021年4月达到64,000美元后的修正，5月随之而来的是大幅下跌。

· 套利竞争加剧，导致盈利能力下降。

· 更高效的市场参与者（如自动做市商、量化基金）的出现开始稳定资金费率。

2021年春季的遗产：扩展🌱

2021年春季的资金费率套利黄金时代在加密生态中留下了深刻的印记，展现了市场的巨大潜力与脆弱性。虽然这一时期突显了看涨市场中的丰厚机会，但也为接下来几年显现的重大系统性风险奠定了基础。

机会与市场增长📈

· 资金费率动态的突出： 高资金费率时代强调了永续期货合约在加密市场中作为投机与价格发现工具的独特地位。交易者和基金经理利用看涨情绪造成的现货与永续价格差异，创造套利机会。

· 机构参与的增加： 套利友好的环境吸引了机构投资者和复杂的基金经理，他们开始在加密市场大举投入。这股机构兴趣的涌入，不仅提升了加密货币作为资产类别的合法性，还加速了金融产品的创新。 · USDT 流通量急剧增加： 最近一个时期，Tether (USDT) 的流通供应量直线上升，从 2021 年初的 40 亿美元飙升至超 600 亿美元。这波流行反映了大量法币资金涌入加密市场，助推了交易所间的交易、套利和流动性。

2021 年后的连锁反应

尽管 2021 年春季的氛围满是乐观，但也揭示了导致一系列灾难性事件的脆弱性：

· 资金流入 Anchor Protocol: 随着基金经理们追求更高回报，许多资本涌向 Anchor Protocol 这样的高收益平台，这可是 Terra 区块链上的明星 DeFi 项目。Anchor 借助 Terra 的 UST 算法稳定币吸引资本，提供了高达 20% 的不可持续高 APY。这种模式依赖于新资本的不断涌入，构成了脆弱的结构。

· 2022 年 5 月的加密市场崩盘： Terra 在 2022 年 5 月的崩溃，成为加密历史上最大的金融崩溃之一。当 Anchor Protocol 无法维持收益时，UST 的脱钩引发了 LUNA 的死亡螺旋，导致超过 500 亿美元的市场价值消失，几乎抹去了加密货币供应的大部分。

· FTX 和 Alameda 的冲击： FTX 和 Alameda，作为加密生态系统的重要玩家，成为 Terra 崩溃的重大受害者。Alameda 对 Terra 的暴露，以及其为 Terra/Luna 损失提供「退出流动性」的角色，导致了数十亿美元的损失。这一切为 FTX 在 2022 年 11 月的崩溃埋下了伏笔，暴露了其不透明的交易实践和资金管理失误所构建的纸牌屋。

· 对加密贷款机构的影响： Terra 崩溃对加密贷款机构和对冲基金造成了深远的影响： 三箭资本（3AC，创始人：Su Zhu）、Genesis（由Barry创立）、BlockFi（Zac Prince）、Celsius（Alex Mashinsky）、Babel Finance（Flex Yang创立，值得一提的是，Flex Yang在2021年11月从Babel Finance退休，崩盘后重组，并在2022年实现了唯一成功的重组案例）等实体，对Terra及整个市场的下行风险暴露严重。

这些公司的破产引发了一系列连锁反应，进一步削弱了市场信心，流动性也遭到严重消耗。

从历史中吸取的教训

· 稳定币与流动性风险： 2021年，像USDT这样的稳定币快速成长，展现了它们在流动性提供中的重要性。但对算法稳定币（如UST）的过度依赖，在缺乏有效风险管理的情况下，暴露出系统性缺陷。

· DeFi收益的可持续性： 项目如Anchor展示了不可持续收益承诺的风险，尤其是当这些承诺依赖循环经济模型或不足的储备时。

· 加密生态系统的互联性： 2022年的崩盘揭示了加密公司之间的深层联系，某一环节的崩溃（如Terra/Luna）会通过借贷、交易和投资平台产生连锁反应。

· 风险管理的重要性： 这些事件强调了提升加密公司间风险管理与透明度的必要，特别是对稳定币、贷款实践和中心化交易所的监管。

对2021年黄金时代的反思

2021年春季的"黄金时代"不仅是加密市场投机热潮和金融创新的巅峰，更埋下了后续一系列失败的伏笔。资本流入的激增，例如USDT供应量的飙升，推动了市场的上升，同时也制造了系统性风险，最终动摇了整个生态系统。这些事件凸显了可持续增长、稳健的风险管理，以及在加密行业成熟过程中对更严格监督的需求。

2024-2025年：资金费率套利的复兴与USDe和USDX 2024 至 2025 年，资金费率套利又迎来了春天，主要得益于一些创新稳定币的崛起，比如 USDe（由 Ethena 推出，创始人 Guy）和 USDX（由 Stables Labs 推出，创始人 Flex Yang）。这些新一代的稳定币旨在弥补算法稳定币（如 UST）崩盘暴露出的系统性问题，为交易者和机构开辟了新的套利机会。

复兴的关键驱动力

稳定币的演变

• USDe (Ethena)：
  USDe 带来了新颖的模型，结合了链上抵押品和复杂的风险管理工具，确保其稳定性。它不仅能提供类似 USDT 的法币支持稳定性，还利用链上的透明性和去中心化机制。

• USDX (Stables Labs)：
  USDX 采用多币种策略，风险调整回报率优于 USDe，能有效避免负资金费率。其动态稳定机制降低了级联失败的风险，为套利策略提供了可靠的媒介。这些稳定币旨在与美元保持一致挂钩，同时提供竞争力收益，使其成为资金费率套利的理想选择。

市场成熟与效率

• 基础设施改善：
  去中心化交易所（DEX）和衍生品协议显著进步，提供了更高的流动性和更低的滑点，透明度也得到了提升，相较于之前的周期更具优势。

• 监管清晰度：
  2022 年崩盘后，稳定币和衍生品市场的监管框架变得更加明确，恢复了生态系统的信任，吸引机构投资者重新参与套利策略。

高资金费率周期

加密货币作为资产类别的兴趣重新焕发，看涨情绪回升，这推动了永续期货市场上的资金费率上升。引入代币化现实世界资产（RWAs），如股票、债券和商品的代币化，进一步扩大了永续期货市场，为多个资产类别创造了套利机会。

机构参与

对冲基金、专有交易公司及其他机构参与者将资金费率套利视为加密衍生品市场中低风险、高收益的策略。像 USDe 和 USDX 这样的复杂稳定币为套利交易提供了稳定的流动性和可靠性。

新套利复兴的机制 经典套利：现货持有，永续合约卖出

交易者通过 USDe 和 USDX 实现对冲：

持有现货： 购入基础加密货币（如 BTC 或 ETH）。

卖出永续合约： 出售相同加密货币的永续期货合约。

在牛市周期中，永续市场的高资金费率为交易者提供了无风险获利的机会，无需担心价格波动。

稳定币整合提高收益

收益提升： USDe 和 USDX 具备质押或收益生成机制，让交易者在套利的同时也能从稳定币中获取额外利息。

资本效率： 这些稳定币经过优化，适配 DeFi 协议，帮助交易者在低风险情况下最大化杠杆。

跨资产套利

交易者不仅限于加密货币，还能在代币化的现实世界资产与其传统对应物之间套利，稳定币成为流动性的桥梁。

经济影响

重建稳定币信任

USDe 和 USDX 的成功展现了加密行业从过去失败中吸取教训，设计出更具韧性的金融工具。

这种信任的恢复吸引了大量法币流入，提升了整个加密市场的流动性。

扩展套利机会

包含 RWAs 的多样化衍生品市场的崛起，极大地增强了资金费率套利的机会。套利策略现已为更广泛的资产提供价格稳定性。

加密套利的机构化

资金费率套利成为对冲基金和资产管理人的核心策略，架起了传统金融与加密市场的桥梁。

机构资本的涌入加速了加密衍生品生态系统的增长和专业化。

加密货币供应的稳定

与 2021 年 UST 的不受控扩张不同，USDe 和 USDX 的供应增长经过谨慎管理，防止超通胀现象。

这种受控增长确保了一个更可持续的套利生态系统。

风险与挑战

过度依赖稳定币

尽管 USDe 和 USDX 提供了创新机制，但在极端市场条件或监管变化下，其模型可能遭受压力，导致系统性风险。

竞争与流动性碎片化

市场流动性碎片化💔

稳定币🚀和衍生品协议的增加，可能导致流动性四分五裂，让套利执行变得更难，真是让人挠头。

市场竞争加剧😓

随着资金费率套利的参与者越来越多，竞争激烈，收益也可能缩水，跟2021年后的情形如出一辙。

监管风云⚖️

代币化现实资产和稳定币日益与传统市场交融，可能会招来更严苛的监管审查，给套利策略带来潜在影响。

资金费率骤降的原因并非 USDe 或 USDX，而是 IBIT 上市后，TradFi 对冲基金在 CME 的大量头寸。

资金费率在加密市场的定价受 CME Group（芝加哥商品交易所）的影响，反映了传统金融（TradFi）与去中心化金融（DeFi）市场间日益密切的联系。

CME 如何影响资金费率🔍

CME 是定价标杆：

CME 的比特币和以太坊期货合约在传统金融市场中受到监管，机构投资者常用它们作为衍生品定价的参考，尤其是在加密市场的永续合约中。由于 CME 期货能反映机构情绪并以美元计价，它为现货市场与加密衍生品的定价差异提供了稳定的基准。

CME 与加密期货市场套利：

交易者在 CME 期货与 Binance、OKX、Bybit、Deribit 等交易所的加密永续市场之间进行套利。如果 CME 期货的价格相对现货有溢价或折价，就会创造直接影响永续期货资金费率的套利机会：

• CME 期货溢价：代表看涨情绪，推动永续期货资金费率上升。
• CME 期货折价：代表看跌情绪，导致资金费率下降甚至变为负值。

机构参与驱动资金费率📈

CME 是机构资金进入加密市场的主要通道，其期货价格为市场行为定下了基调。大型机构投资者常用加密原生的永续合约来对冲 CME 头寸，从而使资金费率与 CME 的期货曲线保持一致。

CME 对资金费率影响的机制💡

· CME 基差与现货价格： CME 基差📉（期货与现货之间的价差）成了套利流动的“摇钱树”： 基差高的时候，交易者就会在 CME 期货上做空，而在现货或永续期货上做多，目的是缩小差距并影响资金费率。

当基差低（甚至为负）时，大家就会逆向操作，资金费率也会随之波动。

· CME 期货到期的周期性魔力：

CME 期货的季度到期引入了加密市场的周期性特征⏳：快到期时，大规模的对冲活动会影响资金费率，因为交易者在 CME 和永续期货之间重新调整头寸。

到期后，CME 合约的结算价格常常会重塑市场预期，间接影响永续期货的定价和资金费率。

· 美元的稳定力量💵：

CME 期货以美元计价，给市场带来了一种稳定性，尤其是在波动剧烈的时候，为加密永续合约提供了一个靠谱的参考点。

这种美元锚定使得资金费率不仅反映加密市场的动态，还受到更广泛的宏观经济因素的影响。

CME 的重要性大揭秘🔍

· 传统与加密市场的桥梁：

CME 作为机构资金与加密市场之间的纽带，它的影响确保资金费率能更好地反映整个市场的动态，而不仅仅局限于加密生态。

· 效率提升与价格发现🔍：

CME 期货与加密衍生品之间的套利降低了市场的低效，确保两者之间的价差更紧密，从而提高定价精确度。

· 衍生品定价的标准化📊：

CME 为受监管的期货设定了标准，其对资金费率的影响有助于将加密永续合约与传统衍生品定价模型对齐，让市场对机构投资者更具吸引力。

所以，不要把矛头指向 USDe 或 USDX，真正的问题在于传统金融对冲基金利用其低资本成本进行套利！

以下是 iShares Bitcoin Trust ETF (IBIT) 的一些最大股东👥：

IBIT（iShares Bitcoin Trust ETF）的顶级机构持有者

数据来源 (https://fintel.io/s/us/ibit#:~:text=iShares%20Bitcoin%20Trust%20ETF%20 )

其中一些是持有者，但大多数其实是套利者哦！ 资金费率的变迁和由此引发的策略，展现了传统金融（TradFi）和去中心化金融（DeFi）之间的精彩交锋。2021年的“黄金时代”不仅带来了丰厚的机会，还暴露了市场崩盘的系统性缺陷。展望2024-2025年，像 USDe 和 USDX 这样的强劲稳定币的崛起，带来了新的套利机会，为市场的可持续增长提供了坚实的基础。

资金费率的定价，其实并非由稳定币决定，而是由机构参与者和 CME 的基准期货所主导。这些力量之间的互动，凸显了市场效率、透明度以及健全风险管理的重要性，以确保加密生态系统的持续成熟。低资金费率并不是 USDe 或 USDX 这样的稳定币的错，而是传统金融参与者利用其低资本成本和套利策略的结果。